【中國制冷網】季節性淡季來臨，國內銅消費缺乏進一步擴張的動力。而銅的供應端在恢復，體現在包括銅礦加工費企穩反彈，粗銅加工費創出兩年多新高。再考慮到美元流動性拐點即將臨近，銅的投資需求同樣面臨降溫的風險。因此，年內銅價高點或已經出現。

　　6月開始，中國工業制造業進入季節性消費淡季，作為宏觀景氣指標之一，銅的價格并沒有再度沖擊新高。從此輪銅價反彈的幾個驅動因素來看，除了碳中和、碳達峰帶來的新能源領域的銅需求增長預期之外，其他因素都在弱化或者處于轉折當中。

　　我們認為，從全球大宗商品消費占比來看，中國需求依舊是主導銅價的關鍵因素。大宗原材料暴漲已經導致下游企業利潤受到侵蝕，部分小微企業甚至出現“有單不敢接”的生存問題，這一方面抑制國內下游對銅的采購需求，另一方面也觸發了政府的宏觀調控，從保供和抑制投機方面限制了未來的上行空間。此外，多個指標顯示歐美商品需求回落，銅的外需擴張引發的供需錯配正在改善。

　　此外，銅價還有一個可以看得見的利空就是美聯儲削減QE。無論是從美國面臨的通脹壓力、就業市場改善來看，還是從美國拆借市場流動性泛濫來看，維持貨幣寬松的必要性下降。從歷史上看，美元流動性收縮周期不利于銅價上漲。因此，我們認為國內外銅價高點可能已經出現，未來大概率很難再現單邊上漲。
　
　　季節性淡季來臨

　　中國制造業PMI在去年11月觸頂之后，5月份再度回落，盡管回落幅度溫和，但這意味著中國經濟增長高點已經過去。5月份，制造業PMI較上個月略微回落0.1個百分點，從近6年的數據對比來看，高于2019年和2020年，但低于2017年和2018年。

　　由于高銅價對下游需求的抑制和季節性淡季來臨，銅價缺乏需求的進一步驅動。我們認為，原材料價格暴漲對小微企業利潤沖擊最為明顯，其景氣度大幅下滑；大中型企業在產品定價方面更有優勢，可以通過其他方式降低原材料成本攀升的壓力。

　　海外消費切換，商品需求見頂

　　從制造業PMI分項指標來看，5月新訂單指數下滑主要是由于新出口訂單出現明顯的衰退，5月新出口訂單指數跌破50榮枯分水嶺，至48.3，為2020年7月以來最低紀錄。5月新訂單指數下滑最為明顯的是小型企業，小型企業新訂單指數和新出口訂單指數分別下降至47.7和44.2，創下2020年9月以來最低紀錄。

　　美元流動性拐點即將到來

　　此輪銅等大宗商品牛市的一個很重要的推動因素是美元流動性泛濫，如果美聯儲一旦削減QE甚至是發出削減QE的信號，那么銅價就會出現類似2013年的大幅度調整。我們認為美聯儲在三季度釋放削減QE的可能性越來越大，美元利率和匯率有望在再次上沖。

　　從需求端來看，無論是國內經濟增長高點已經出現，還是季節性淡季來臨，國內銅消費都缺乏進一步擴張的動力。而碳中和帶來的新能源需求增長不構成短期需求擴張的動力，海外需求也隨著歐美產出的恢復而降溫，供需錯配得到改善。銅的供應端在恢復，體現在包括銅礦加工費企穩反彈，粗銅加工費創出兩年多新高。再考慮到美元流動性拐點即將臨近，銅的投資需求同樣面臨降溫的風險。因此，年內銅價高點或已經出現。